央行四季度货币政策报告释放7大信号短期有4大关注点

国盛证券首席经济学家，熊园

国盛证券宏观研究员，穆仁文

周五，央行发布《2021 年第 4 季度中国货币政策执行报告》，报告设了6个专栏:《银行体系流动性影响因素与央行流动性管理》，《增强信贷总量增长的稳定性》，《我国宏观杠杆率保持基本稳定》，《两项直达工具接续转换》，《探索开展气候风险压力测试》，《防范化解重大金融风险取得重要成果》。

本次《报告》对货币政策总基调，延续了12.8中央经济工作会议，1.18央行新闻发布会等一系列会议的说法，也有不少新提法，新要求， 包括: 对经济仍然担心，指出我国部分领域投资尚在探底，发挥总量和结构双重功能，充足发力，精准发力，靠前发力，有力扩大贷款投放，更担心美联储加息，暗示会加杠杆来稳增长，防风险让位于稳增长，对房地产定调更积极，等等。 具体7大信号如下 :

信号1: 央行对经济仍然担心，认为全球面临疫情，通胀，发达经济体货币政策调整三重制约，中国面临需求收缩，供给冲击，预期转弱三重压力，并指出我国部分领域投资尚在探底。对于总量性宽松工具，我们认为将相对谨慎，准备金率下调窗口在2021年四季度和2022年一季度，目前倾向于前者，即年内降准窗口仍未关闭。

信号2: 央行对全球通胀担忧有所加剧，提出全球高通胀持续时长尚存争议，需防止通胀预期脱锚风险，央行仍认为我国通胀压力总体可控，CPI上，PPI下是2022年基准情形。三季度央行继续积极落地结构性政策工具，包括用好新增3000亿元支小再贷款额度，实施好两项直达实体经济货币政策工具的延期工作，用好2000亿元再贷款额度支持区域协调发展，落实好碳减排支持工具，设立2000亿元支持煤炭清洁高效利用专项再贷款等。

信号3: 发挥总量和结构双重功能，充足发力，精准发力，靠前发力，有力扩大贷款投放等定调，再次确认了我国货币政策已正式转向全面宽松，再降准降息仍有可能，信贷社融也有望延续高增需注意的是，央行重新加上坚持不搞大水漫灌，并把以我为主从一开始的货币政策总基调的位置挪到了后面的汇率政策，预示央行应会更顾及美联储加速加息对我国的掣肘

信号4: 央行专栏介绍银行体系流动性影响因素与央行流动性管理，强调市场利率是观察流动性松紧最直观，最准确，最及时的指标，不宜过度关注公开市场操作规模等数量指标。

信号5: 央行对房地产定调更加积极，再提更好满足购房者合理住房需求，我们继续提示，地产调控有望进一步实质性松动，尤其是限购限售限贷等需求端政策可能的放松。

信号6:央行认为经过集中攻坚，我国金融体系积累的突出风险点得到有效处置，制度短板逐步补齐，预示2022年防风险的总思路将有所调整，会更注重稳增长和防风险的平衡，避免引发次生风险。

信号7:央行指出我国宏观杠杆率稳中有降，为未来金融体系继续加大对实体经济的支持创造了空间，预示2022年可能会通过加杠杆来稳增长。

总体看:我国货币政策已正式转向全面宽松，将全力稳增长，再降准降息仍有可能，但次数可能有限，Q1信贷社融也有望保持高增短期有4大关注点:地产调控有望实质性松动，基建落地进展，中国再降准降息进展，以及美联储加息预期的变化，利率主看宽货币VS宽信用博弈，短期大概率震荡

正文如下:

信号1:央行对经济仍然十分担心央行认为全球经济修复的不确定性继续加大，主因疫情，通胀，发达经济体货币政策调整三重制约，还以IMF，世界银行，OECD等国际机构近期下调全球经济增速作为佐证，认为2021 年底美，欧，日，英的经济增速可能已经阶段性见顶，和中央经济工作会议等一样，央行重申需求收缩，供给冲击，预期转弱的三重压力和外部环境更趋复杂严峻和不确定，并额外指出疫情反复对国内消费形成抑制，部分领域投资尚在探底，经济潜在增速下行，人口增长放缓，低碳转型等中长期问题不容忽视

信号2:央行对全球通胀担忧有所加剧，提出全球高通胀持续时长尚存争议，需防止通胀预期脱锚风险，央行仍认为我国通胀压力总体可控，CPI上，PPI下是2022年基准情形。

gt，，，，央行认为，由于供应链瓶颈，劳动力结构性短缺，大宗价格等因素存在较大不确定性，发达经济体通胀压力已处于多年鲜见的高位水平，市场通胀预期仍较强，政策制定者需密切关注通胀预期可能脱锚的风险，防止预期发散，央行继续强调我国通胀压力总体可控，并指出2022年CPI中枢可能较2021年温和抬升，整体仍在合理区间运行，PPI同比涨幅在阶段性冲高后回落，2022年伴随全球经济供需缺口弥合，叠加基数效应，PPI同比将延续回落。。

gt，，，，我们继续提示，2022年我国通胀基准情形是CPI上，PPI下，PPI—CPI剪刀差收窄，走势上:CPI同比震荡回升，全年高点在9月前后，可能突破3%，全年中枢2.4%左右，PPI整体趋降，高基数下Q4可能转负，全年同比降至3.5%左右，其中，1月有望降至9.1%左右。我们认为结构性货币政策将是我国货币政策未来典型特征，其中我们重点提示碳减排支持工具的落地，具有短期“定向降息”，长期宽信用的政策效果，有助于信用的定向释放。

信号3:发挥总量和结构双重功能，充足发力，精准发力，靠前发力，有力扩大贷款投放等定调，再次确认了我国货币政策已正式转向全面宽松，再降准降息仍有可能，信贷社融也有望延续高增，需注意的是，央行重新加上坚持不搞大水漫灌，并把以我为主从一开始的货币政策总基调的位置挪到了后面的汇率政策，预示央行会更顾及美联储加速加息对我国的掣肘。

gt，，，，央行继续强调稳健的货币政策要灵活适度，加大跨周期调节力度，并加上了发挥好货币政策工具的总量和结构双重功能，也加上了注重充足发力，精准发力，靠前发力，但同时把Q3刚删掉的坚持不搞大水漫灌又重新加上了，

gt，，，，央行要求引导金融机构有力扩大贷款投放，增强信贷总量增长的稳定性，着力加大对重点领域和薄弱环节的金融支持，实现总量稳，结构优的较好组合，预示央行希望信贷保持多增，

gt，，，，需注意的是，以我为主的位置发生了变化，Q3报告是和货币政策总基调一起，放在一开始，本次Q4报告改为放在汇率部分，由此看，央行会更顾及美联储加速加息对我国政策的掣肘。预计未来结构性货币政策继续定向支持制造业，民营小微企业，绿色发展，高端制造等领域，同时，预计局部地区房地产领域信贷调控或有边际放松，尤其是从满足刚需的角度，首套房按揭贷款政策可能有适当放松。

gt，，，，我们继续提示，开始了就不会轻易结束，后续降准降息仍有可能，但次数较为有限，短期信贷社融有望延续高增，Q1社融增速有望稳中趋升至10.5%—11%。

信号4:央行专栏介绍银行体系流动性影响因素与央行流动性管理，强调市场利率是观察流动性松紧最直观，最准确，最及时的指标，不宜过度关注公开市场操作规模等数量指标专栏指出银行体系流动性同时受到短期及长期因素的影响，针对不同期限的影响因素，央行的操作工具存在差异，并明确指出从市场角度来说，观察流动性松紧程度最直观，最准确，最及时的指标是市场利率，判断货币政策姿态也应重点关注OMO利率，MLF 利率等政策利率，而不宜过度关注流动性数量以及公开市场操作规模等数量指标后续流动性管理上，央行要求加强对财政收支，政府债券发行，现金投放回笼和主要经济体货币政策调整等不确定因素的监测分析，保持流动性合理充裕，引导市场利率围绕政策利率为中枢上下波动

信号5:央行对房地产定调更加积极，我们继续提示，地产调控有望进一步实质性松动，尤其是限购限售限贷等需求端政策可能的放松和此前一样，央行继续强调房住不炒，坚持不将房地产作为短期刺激经济的手段等表述，新增加了去年四季度以来多次提及的更好满足购房者合理住房需求，再考虑到1.20住建部2022年工作会议提出的充分释放居民住房需求潜力，我们仍提示:后续地产调控有望实质性松动，事实上，春节前安徽省已发文鼓励下调首付比，全国性商品房预售资金监管也已开始松动

信号6:防风险的总思路将有所调整，会更注重稳增长和防风险的平衡，避免引发次生风险央行设专栏防范化解重大金融风险取得重要成果，认为经过集中攻坚，我国金融体系积累的突出风险点得到有效处置，制度短板逐步补齐，并新增把稳增长，防风险放在突出位置，增强前瞻性，预判性和系统性，积极应对新形势，新挑战

信号7:央行指出我国宏观杠杆率稳中有降，为未来金融体系继续加大对实体经济的支持创造了空间，预示2022年可能会通过加杠杆来稳增长央行指出:2021年末宏观杠杆率降至 272.5%，已连续5个季度下降，预计2022年宏观杠杆率将继续保持基本稳定，我国宏观杠杆率稳中有降，为未来金融体系继续加大对实体经济的支持创造了空间

风险提示:疫情演化，美联储加息节奏，我国政策力度，外部环境等超预期变化